Todo ano acontece a mesma cena. O investidor abre o extrato do Tesouro Direto, vê que o Tesouro IPCA+ 2045 comprado por R$ 3.100 agora está marcado em R$ 2.640 e liga para a corretora perguntando se foi golpe. Não foi. Foi duration. A renda fixa é fixa no vencimento, não no caminho. Este artigo explica exatamente por que o preço se mexe, quanto ele se mexe (com número, não com "depende") e como usar isso a seu favor em vez de levar susto.
O título antigo que virou pior que os novos
Imagine que você comprou hoje um título prefixado que paga 11% ao ano até 2029. Uma semana depois, o Copom surpreende e o mercado passa a exigir 13% ao ano para o mesmo prazo. O Tesouro emite títulos novos pagando 13%.
Agora responda: alguém compraria o seu título de 11% pelo mesmo preço que paga por um de 13%? Claro que não. O seu papel só volta a ser competitivo se ele ficar mais barato, de forma que quem comprar por esse preço menor termine também com 13% ao ano até 2029. Esse ajuste de preço é a marcação a mercado. Ele não é castigo nem erro de sistema. É a única forma de um título velho conviver com títulos novos no mesmo mercado.
A regra é mecânica e vale sempre: juro sobe, preço do título cai; juro cai, preço do título sobe. O que muda de um papel para outro é a intensidade. E a intensidade tem nome.
Duration: o prazo médio em que o dinheiro volta
Pense em duas dívidas que alguém tem com você. Na primeira, a pessoa devolve tudo daqui a 2 anos. Na segunda, devolve tudo daqui a 20 anos. Se o mundo mudar, qual das duas promessas é mais frágil? A de 20 anos, obviamente. Há mais tempo para tudo dar errado e o dinheiro fica preso muito mais tempo rendendo uma taxa que talvez já esteja defasada.
Duration é o prazo médio ponderado em que o seu dinheiro volta. Ponderado porque cada pagamento pesa conforme o tamanho dele e conforme o quanto ele vale hoje. Num título sem cupom, que paga tudo de uma vez no fim, a duration é praticamente igual ao prazo. Num título com cupom semestral, como o Tesouro IPCA+ com Juros Semestrais, parte do dinheiro volta antes, então a duration fica menor que o prazo total.
Por que duration mede sensibilidade: quanto mais longe está o dinheiro, mais anos de juro novo incidem sobre ele para trazer aquele valor até hoje. Um erro de 1 ponto na taxa aplicado sobre 2 anos machuca pouco. O mesmo 1 ponto aplicado sobre 20 anos vira uma montanha. Duration é, na prática, a alavanca do juro sobre o preço.
A regra prática que resolve 90% dos casos
Guarde esta frase, ela vale por uma planilha inteira:
Variação aproximada do preço = duration x variação da taxa, com sinal invertido. Se a taxa subir 1 ponto percentual, o preço cai aproximadamente "duration" por cento. Se cair 1 ponto, o preço sobe aproximadamente "duration" por cento.
Duration 3 anos e o juro sobe 1 ponto: o preço cai cerca de 3%. Duration 12 anos e o mesmo choque de 1 ponto: o preço cai cerca de 12%. Mesmo evento, mesmo emissor, mesmo risco de crédito, e um perde quatro vezes mais que o outro. A diferença inteira está na duration.
Duas ressalvas honestas. Primeiro, a aproximação é boa para variações pequenas, até uns 2 pontos. Para choques grandes ela subestima o ganho na queda e superestima a perda na alta, porque a relação entre preço e taxa é curva, não reta (o mercado chama isso de convexidade, e ela joga a favor de quem carrega o título). Segundo, no Tesouro IPCA+ a conta se aplica sobre a taxa real, aquela parte que vem depois do "IPCA +".
Dois títulos, o mesmo choque, resultados opostos
Vamos colocar dinheiro de verdade na mesa. Suponha R$ 50.000 aplicados em cada um destes papéis do Tesouro Direto, e um cenário em que o mercado passa a exigir 1 ponto percentual a mais de taxa em toda a curva.
| Título | Duration | Taxa sobe 1 p.p. | Taxa cai 1 p.p. | Taxa cai 2 p.p. |
|---|---|---|---|---|
| Tesouro Selic 2029 | 0 | R$ 50.000 | R$ 50.000 | R$ 50.000 |
| Prefixado 2028 | 2,6 | R$ 48.700 | R$ 51.300 | R$ 52.650 |
| IPCA+ 2029 | 4,1 | R$ 47.950 | R$ 52.050 | R$ 54.200 |
| IPCA+ 2035 | 8,0 | R$ 46.000 | R$ 54.000 | R$ 58.400 |
| IPCA+ 2045 | 12,5 | R$ 43.750 | R$ 56.250 | R$ 63.500 |
Leia a última linha com calma. Um choque de 1 ponto, coisa que acontece em poucas semanas no Brasil, tira R$ 6.250 do IPCA+ 2045 e apenas R$ 1.300 do prefixado curto. E na direção contrária, uma queda de 2 pontos na taxa real coloca R$ 13.500 no bolso de quem estava no longo. Não é sorte, é matemática de duration.
Repare também na assimetria a favor do investidor: no papel de 12,5 anos, a queda de 2 pontos rende mais (R$ 13.500) do que a alta de 2 pontos tiraria. Essa é a convexidade trabalhando. Ela é real, mas não salva ninguém que precisa vender no meio de um susto.
O título mais volátil da carteira do brasileiro
Aqui está o ponto que quase ninguém percebe. O investidor conservador que fugiu da bolsa porque "ação balança demais" costuma ter na carteira um Tesouro IPCA+ 2045 com duration perto de 13 anos. Uma reprecificação de 2 pontos na curva de juros reais move esse papel uns 25%. Em 2021 e 2022, quando a curva de juros real brasileira saiu de patamares próximos de 3% para acima de 6%, quem estava no IPCA+ longo viu perdas de marcação superiores a 30%, comparáveis a um ano ruim de bolsa.
O papel não deixou de ser seguro no sentido de crédito: o governo continua devendo e continua pagando na data. O que ele nunca foi é estável no caminho. Segurança de crédito e estabilidade de preço são coisas diferentes, e confundir as duas é o erro número um da renda fixa longa. Vale revisitar essa distinção no artigo sobre renda fixa e renda variável.
Marcação a mercado contra carregar até o vencimento
Existem duas fotos do mesmo título e as duas são verdadeiras.
- Marcação a mercado: quanto vale o papel se você vender hoje. É a foto que aparece no extrato todo dia.
- Marcação na curva: quanto o papel valeria seguindo a taxa contratada na compra até o vencimento. É a linha reta que ignora o mercado.
A regra de ouro: se você carregar até o vencimento, recebe exatamente a taxa contratada na compra, e toda a oscilação do meio do caminho vira irrelevante. Comprou um IPCA+ 2045 a IPCA + 6,20%? Levando até 2045, você recebe IPCA + 6,20% ao ano, mesmo que o extrato tenha mostrado vermelho de 30% em algum ano do percurso.
O risco não é o preço aparecer no extrato. O risco é precisar do dinheiro num momento ruim. Marcação a mercado só se transforma em prejuízo de verdade quando vira venda.
Quando a marcação é oportunidade e quando é armadilha
Oportunidade acontece quando a taxa oferecida está historicamente alta. Comprar um IPCA+ longo pagando IPCA + 7% significa travar por décadas um retorno real que é raro no mundo. Se depois a taxa cair para IPCA + 5%, você ganha duas vezes: leva a taxa contratada e ainda pode vender antes com um ganho de marcação relevante, porque a duration alta amplifica o movimento a seu favor. É a única situação em que juro longo é uma aposta com trave.
Armadilha acontece em três casos concretos:
- Dinheiro com data marcada. Comprar IPCA+ 2045 para usar em quatro anos é apostar em qual será a curva de juros em 2030. Isso não é renda fixa, é especulação com juros. Para objetivo com data, escolha vencimento próximo da data.
- Comprar quando a taxa está baixa. Travar IPCA + 3% por 20 anos entrega retorno real medíocre e ainda deixa você exposto a perda enorme de marcação se a taxa voltar ao normal.
- Vender no pânico. Quem olha o extrato vermelho, não entende a mecânica e realiza o prejuízo transforma um susto contábil em perda permanente. Entender duration é o principal antídoto comportamental aqui.
Uma nota sobre custo: o Tesouro Direto tem recompra diária, então liquidez existe. Mas você vende ao preço do dia, com o spread do Tesouro, e ainda paga IR regressivo, que começa em 22,5% e só chega a 15% depois de dois anos. Sair cedo custa duas vezes. Vale ler também o artigo sobre liquidez nos investimentos.
Como a Selic e o Copom entram nessa história
Aqui vai a sutileza que separa quem entendeu de quem decorou. O Copom define a Selic, que é a taxa de curtíssimo prazo. Mas o preço de um título de 2045 não depende da Selic de hoje: depende da expectativa de juros pelos próximos vinte anos e do prêmio que o mercado exige para emprestar tão longe.
Por isso é comum ver o Copom cortar a Selic e o Tesouro Prefixado longo cair no mesmo dia. Se o corte foi lido como irresponsável, o mercado passa a exigir mais prêmio pelo risco fiscal e inflacionário lá na frente, a taxa longa sobe e o preço cai. A ponta curta obedece ao Banco Central. A ponta longa obedece à confiança. O artigo sobre Selic e Copom detalha a mecânica da decisão, e o de inflação e IPCA explica o outro pedaço da taxa dos títulos indexados.
Onde a duration se esconde: fundos e previdência
O investidor que nunca comprou um título direto também carrega duration, só que sem saber. Alguns lugares onde ela aparece:
- Fundos de renda fixa "índice IMA-B 5+": replicam a carteira de NTN-B longas. Duration na casa dos 8 a 10 anos. Um fundo desses pode cair 15% num semestre ruim, mesmo sendo classificado como renda fixa.
- Fundos "inflação" e "juro real" da sua corretora: quase sempre concentrados em NTN-B longa. Olhe a lâmina e procure a duration da carteira antes de aplicar.
- Previdência privada: muitos planos conservadores estão em títulos indexados longos, porque o horizonte do plano é longo. Faz sentido conceitual, mas explica por que a cota da sua previdência caiu num ano em que a Selic subiu. Se a aposentadoria está próxima, duration alta é risco desnecessário.
- Fundos DI e Tesouro Selic: duration praticamente zero. É por isso que servem de reserva de emergência e o IPCA+ longo não serve, sob nenhuma hipótese.
O que fazer com isso na prática
- Case o vencimento com o objetivo. Dinheiro de 3 anos em papel de 3 anos. Essa única regra elimina a maior parte do risco de marcação.
- Antes de comprar, calcule o susto. Multiplique a duration por 2 pontos e veja em reais quanto o papel pode cair. Se esse número tira o seu sono, o papel é longo demais para você.
- Use duration longa como escolha ativa, não por acidente. Ela é uma aposta legítima de que os juros vão cair, com a vantagem de que, se você errar o timing e carregar, ainda recebe a taxa contratada.
- Misture durations. Um pouco de pós-fixado curto, um pouco de prefixado médio, um pouco de IPCA+ longo. É a diversificação aplicada dentro da renda fixa, não só entre classes.